Заявление Эльвиры Набиуллиной по повышению ставки

YKTIMES.RU – Заявление Председателя Банка России Эльвиры Набиуллиной по итогам заседания Совета директоров 11 июня 2021 года, опубликованное на сайте ЦБ России.

Добрый день!

Сегодня мы приняли решение повысить ключевую ставку на 50 базисных пунктов, до 5,50% годовых.

Инфляционное давление заметно усилилось. Это требует от нас продолжения активных действий для обеспечения ценовой стабильности. Мы видим необходимость дальнейшего повышения ключевой ставки на ближайших заседаниях.

Остановлюсь подробнее на факторах сегодняшнего решения.

Первое. Российская экономика вернется к докризисному уровню уже в этом квартале. В первом полугодии она растет быстрее, чем мы закладывали в апрельский прогноз. Уже сейчас, если не учитывать ограничения на добычу нефти и международные пассажирские перевозки, выпуск в большинстве базовых отраслей не просто вернулся к уровню конца 2019 года, но и превысил его. Россия входит в группу стран, которые первыми достигнут допандемического уровня выпуска.

Текущая ситуация во многих отраслях экономики — это опережающий рост спроса по сравнению с возможностями расширения предложения. Компаниям требуется время, чтобы ввести в строй новые мощности, нанять и обучить персонал.

При этом спрос растет как внутри страны, так и за рубежом. В основе усиления внешнего спроса лежит более быстрое восстановление мировой экономики и торговли, чем ожидалось ранее. Основные причины — это снижение эпидемических рисков на фоне вакцинации и крайне мягкая денежно-кредитная и бюджетная политика в ведущих странах.

На совокупный спрос влияют и повышенные темпы роста запасов сырья и комплектующих. Во-первых, компании восполняют снижение запасов во время пандемии, в период разрыва логистических цепочек. Во-вторых, в свете опыта прошлого года компании стремятся к более высокому уровню запасов, чтобы защититься от возможных перебоев поставок в будущем, а также от дальнейшего повышения цен. Это происходит не по узкой группе товаров, а по широкому кругу производственных цепочек.

Меняется и структура спроса, что связано с изменениями в образе жизни людей вследствие пандемии. Пока неясно, насколько этот процесс устойчив и как долго продлится. Но видно, что это порождает узкие места на стороне предложения. Например, в условиях удаленной работы и учебы резко возросли потребности в средствах телекоммуникации, что значительно увеличило спрос на микросхемы. Или онлайн-заказы требуют гораздо большего количества упаковочных материалов. Рост спроса на недвижимость отчасти связан со стремлением обеспечить комфорт при работе из дома. Стараясь поддержать экономику, многие страны расширяют инфраструктурные проекты, и это тоже влияет на повышение спроса на стройматериалы, металлы.

Предприятиям пока сложно оценить, какая часть повышенного спроса временная, а какая — устойчивая. Им нужно время для принятия решений об инвестировании в новые производственные мощности. Более того, эти решения могут откладываться из-за масштабных изменений, касающихся регулирования выбросов парниковых газов и корпоративного налогообложения. Эти трансформации могут существенно изменить экономику целого ряда отраслей и отдачу на инвестиции в них. Такая неопределенность способна затормозить расширение мощностей в мире. В этих условиях совокупное предложение будет менее эластичным, даже на среднесрочном горизонте менее гибко реагировать на рост спроса, чем это было в прошлые годы.

Все эти факторы в совокупности, включая стимулирующую денежно-кредитную и бюджетную политику в крупных экономиках, усиливают риск того, что ускорение инфляции не только у нас, но и в большинстве других стран имеет более устойчивую природу, чем представлялось на первый взгляд.

В российской экономике спрос демонстрирует динамичный и устойчивый рост. Особенно он заметен в сегменте непродовольственных товаров. Люди продолжают активно покупать бытовую технику, стройматериалы, мебель. Яркое свидетельство роста внутреннего спроса — динамика реализации автомобилей. В последние месяцы объемы продаж превышают уровень 2018 года, который был лучшим с 2014 года. Существенно увеличились продажи квартир. Для финансирования этих крупных покупок люди используют сбережения, включая средства, сэкономленные из-за ограничений на внешний туризм, активно берут кредиты. В сфере услуг восстановление пока не завершилось, но преимущественно из-за сохранившихся противопандемических ограничений.

Спрос на рабочую силу восстанавливается, в некоторых отраслях даже отмечается ее дефицит. Это связано как с закрытыми границами для трудовых мигрантов, так и с расширением потребностей отдельных отраслей в найме свыше допандемического уровня. Годовой темп роста номинальной зарплаты сохраняется в диапазоне последних лет.

Мягкая денежно-кредитная политика была необходима, чтобы обеспечить более быстрое возвращение спроса к его допандемическому уровню, восстановить объем выпуска. Когда восстановление уже завершено, предложение не успевает за дальнейшим стремительным расширением спроса. И сохранение стимулирующей денежно-кредитной политики не столько будет способствовать расширению выпуска, сколько все в большей мере подпитывать рост цен.

С этим напрямую связан второй фактор нашего сегодняшнего решения. Инфляция вызывает все большее беспокойство. В мае годовые темпы прироста цен достигли 6%, что значительно выше целевого уровня. Текущее инфляционное давление повысилось. Так, средний за последние три месяца (с марта по май) месячный рост цен с поправкой на сезонность достиг максимума с января 2016 года. Похожие тенденции видны и по другим показателям ценовой динамики, которые мы рассматриваем.

Списывать этот повышенный рост цен исключительно на влияние временных факторов со стороны предложения, в частности динамику мировых цен, представляется ошибочным. Напомню, что эта интерпретация была основной, когда цены ускорились в IV квартале прошлого года. Действительно, в тот момент сохранялись сомнения в устойчивости восстановления спроса в условиях продолжавшейся пандемии. Но уже тогда мы высказывали опасения, что вызванный этими внешними шоками рост инфляционных ожиданий может превратить разовые проинфляционные факторы в устойчивые. Сейчас же мы видим, что в последние месяцы проинфляционное влияние спроса стало преобладающим.

Принципиальное отличие так называемой инфляции издержек от инфляции спроса состоит в том, как это влияет на физические объемы потребления. В случае инфляции издержек, то есть шока со стороны предложения, цены растут, но потребители в ответ на это вынуждены сокращать покупки. Предприятия способны только отчасти переложить свои издержки в цены, так как спрос ограничен. Если же растут и цены, и объемы продаж (а именно такую картину мы сейчас видим в очень многих сегментах рынка), это значит, что расширение спроса с лихвой перекрывает вклад факторов предложения. И значит, мы имеем дело с инфляцией спроса.

И наконец, повышенные инфляционные ожидания действительно вносят существенный вклад в инфляцию. В ожидании роста цен потребители готовы покупать раньше, чем планировали. Таким образом, при незаякоренных ожиданиях даже временные всплески цен могут приобрести более устойчивый характер.

Чем опасно ускорение инфляции? Компаниям сложнее следовать бизнес-планам, прогнозировать финансовые потоки, страховаться от волатильности. Но сильнее всего инфляция бьет по наименее защищенным гражданам. Семьи с низкими доходами тратят все большую часть средств на товары первой необходимости. Высокая инфляция усиливает неравенство, снижает социальную защищенность, ухудшает положение большинства семей. Поэтому наша главная задача — как можно быстрее нормализовать темпы прироста цен, сбив инфляционные ожидания и не позволяя раскручиваться инфляционной спирали.

По нашим оценкам, по итогам этого года инфляция будет выше, чем мы прогнозировали в апреле, но ниже, чем ее текущий уровень. Из-за высокой базы первой половины этого года возвращение годовой инфляции к цели произойдет лишь во второй половине следующего года.

Третье. Денежно-кредитные условия пока остаются мягкими. Ставки по кредитам и депозитам являются низкими в сравнении с текущей и ожидаемой инфляцией. Решения о повышении ключевой ставки в марте и апреле еще не полностью учтены в банковских ставках.

Кредитные и депозитные ставки банков тесно связаны с доходностью государственных облигаций, ОФЗ. Для банков ОФЗ — это безрисковый рублевый актив, и ценообразование всех остальных рублевых банковских продуктов привязано к ним. При этом доходности ОФЗ на различные сроки меняются вместе с ключевой ставкой, но в разной степени.

В наибольшей мере ключевая ставка воздействует на доходности краткосрочных ОФЗ, до двух-трех лет. Эти доходности значительно возросли за последние два месяца. Они будут влиять на стоимость краткосрочных кредитов, а также на депозитные ставки, которые уже начали повышаться.

А вот доходности долгосрочных ОФЗ в основном определяются долгосрочными ожиданиями по инфляции, оценкой устойчивости макроэкономической политики и внешними условиями. При этом именно от них зависит стоимость долгосрочного финансирования для инвестиционных проектов, а также ставки по ипотечным кредитам. Проводя денежно-кредитную политику, направленную на стабилизацию инфляции, повышая ключевую ставку, чтобы этого добиться, Банк России ограничивает рост долгосрочных ставок в экономике. И это очень хорошо видно по опыту этого квартала: несмотря на произошедшие три повышения ключевой ставки с марта этого года (суммарно на 125 базисных пунктов), доходности длинных ОФЗ сегодня примерно на том же уровне, на котором они были в конце марта.

Что касается темпов роста кредитования, они остаются высокими в корпоративном и особенно в розничном сегменте. Так, ипотека растет более чем на 25% год к году. Розничные кредиты дополнительно разогревают потребительский спрос. Определенное беспокойство у нас вызывает также тот факт, что рост кредитования происходит за счет кредитов заемщикам с высокой долговой нагрузкой. В этой связи мы с 1 июля возвращаем макропруденциальные надбавки по необеспеченным кредитам на допандемический уровень. А с августа — и по ипотечным кредитам с низким первоначальным взносом и высоким показателем долговой нагрузки заемщика. Банк России будет готов и дальше увеличивать макропруденциальные надбавки для предотвращения накопления системных рисков и обеспечения финансовой стабильности.

Со времени нашего апрельского заседания баланс рисков еще больше сместился в сторону проинфляционных.

Главным риском остается закрепление инфляционных ожиданий на повышенных уровнях как реакция на повышенную инфляцию и низкие ставки. Это подталкивает людей больше тратить сегодня и меньше сберегать на завтра, опасаясь роста цен в будущем. Из-за этого цены растут еще быстрее.

Дезинфляционные риски выражены слабее. Они связаны, во-первых, с более быстрым открытием границ. В этом случае часть внутреннего спроса перейдет в импорт услуг туризма, ослабив давление на цены со стороны внутреннего спроса. Во-вторых, если ситуация с пандемией будет ухудшаться, что зависит от темпов вакцинации и распространения новых штаммов, то это приведет к более медленному росту мировой экономики. В-третьих, замедлению инфляции может способствовать более высокий урожай.

Что касается перспектив денежно-кредитной политики, мы готовы к дальнейшим активным действиям, необходимым для возвращения инфляции к цели. Как я уже сказала, Совет директоров видит необходимость повышения ставки на ближайших заседаниях. Мы будем выбирать масштаб и темп повышения ставки, исходя из нашей оценки уровня устойчивого инфляционного давления, сроков нормализации инфляционных ожиданий, а также прогноза дальнейшей динамики совокупного спроса и предложения. Наша денежно-кредитная политика обеспечит возвращение годовой инфляции к цели вблизи 4% во второй половине 2022 года.

Благодарю за внимание!